国信证券长期关注海外前沿科技进展，在医药行业2016年度投资策略报告中十分看好精准诊断、精准治疗等新技术方向。当前国内过继免疫细胞治疗临床试验进展仅次于美国，成为精准治疗主题投资看点。
癌症免疫治疗板块，在之前大跌之后仍存在主题投资的可能性。国内标的：临床领先、综合技术强、具有终端医院资源的企业值得关注，其中率先布局终端医院并拥有独特载体技术的合一康(832521.OC)是国内上市公司稀缺标的，具有主题投资机会。
合一康生物作为全国首家以细胞技术研发、临床科研及临床应用与技术服务为主营业务的国家高新技术企业，去年5月挂牌新三板以来，引起了投资界的广泛关注。凭借其独立先进的研发能力，卓越的科学家团队，庞大的细胞治疗临床实验数据，合一康通过短短五年多时间一跃成为国内免疫细胞行业的领军企业，目前已累计申报专利19项，PCT国际申请2项;与国内中科院等多家科研机构及十多家三甲医院合作建立免疫细胞治疗临床研究与应用基地，同时整合产业链，积极进行细胞储存、疾病预防保健、生物资源库建设等方面的战略布局。
以下内容选编自国信医药《精准医疗专题研究之三：活的靶向药——转基因免疫细胞疗法前沿探索》。
[报告摘要]
过继免疫细胞疗法(ACT)是一种癌症免疫疗法
癌症免疫疗法是放化疗和靶向药物之后新的癌症治疗思路，细分为内源性解除免疫抑制的免疫检查点抑制剂抗体药物疗法与外源性补充转基因抗免疫抑制的过继免疫细胞疗法(AdoptiveCellTherapy)两大类。近半年来由于医药价格管控的政治争议、对疗法副作用和有效性的忧虑，癌症免疫疗法相关个股也出现了回调，但是获批预期不变。
ACT中美临床领先，美国资本市场反应热烈，中国上市公司标的稀缺
2013年以来，CAR-T、TCR-T、NK为代表的ACT技术的公司在海外陆续上市并随着临床成果发布，股价走高。CAR-T研究与临床进度上，国内仅次于美国，也处于世界前沿。但是由于海外资本市场灵活，且大型药企大多投资涉入，初创公司可以获得融资或上市;国内监管较为严格，上市公司涉足较少。
过继细胞疗法疗效好、技术可复制性强，市场空间巨大
CAR-T技术具有抗体药的专一性与细胞疗法的可持续性，在血癌市场中获批几率高，全球市场已经达到百亿美元。当前在实体瘤中的结果不佳很大程度上是由于进入临床的均为早期产品，后期改进产品临床进度落后造成的，随着自杀开关、条件激活、与抗体药联合使用、异体细胞供体等新技术的应用，有望解决安全性、有效性和大规模生产的问题并逐渐渗透千亿美元的实体瘤市场。
他山之石：海外ACT标杆公司前瞻技术布局，大跌之后提示投资机会
CAR-T、TCR-T、NK、TIL等ACT海外公司众多。诺华、Juno、Kite等CAR-T临床进度领先企业推进血癌更多适应症；Cellectis、Adaptimmune、Nantkwest、Bellicum等通过特色技术后发制人；Sorento、西比曼等也存在技术突破的机会。在之前大跌之后，癌症免疫治疗板块存在主题投资的可能性。
国内上市公司标的稀缺，具有主题投资机会。
国内标的：推荐临床领先、技术储备丰富、占有终端医院资源的企业，重点关注安科生物、佐力药业、人福医药、香雪制药、合一康。
国内上市公司中大多数细胞治疗概念均为早期干细胞或DC-CIK类产品。在海外兴起免疫细胞治疗概念后，国内众多公司或转型、或增加这类服务，但是总的来说仍然是非转基因、部分有添加特异抗原负载激活的传统技术。
合一康：加速建设医院终端渠道，为长期发展打下基础
合一康当前技术平台ECIK为非转基因传统DC-CIK类细胞治疗方案。当前合一康的细胞治疗技术ECIK、DCIK、D-CTL仍然是类似DC-CIK的非转基因细胞治疗技术。D-CTL与恒瑞源正的MASCT类似，也采用了多肽抗原负载来获得特异性的治疗。公司的盈利模式是通过在医院共建生产实验室，获得医保支付的细胞治疗服务收入，毛利超过50%。
合一康近期投资新医院实验室费用高。招股书中2014年及之前主要收入均来自5间医院，从公司2015半年报中可以看到，同比收入扭盈为亏，原因主要是公司在5大客户的基础上另外新增了建设5个新医院实验室。公司通过另外设计分公司，与当地具实力机构合作方式进驻医院;公司董事郭应禄院士具有强大学术资源。我们认为虽然技术平台区分度不高，但是医院终端资源是稀缺产品，在进行先进技术研发如CAR-T等的同时铺开渠道，未来既可以直接用现有收入补贴研发，也可以通过合作与其他具有技术企业共享新技术红利。
合一康与深圳先研院陈志英教授合作，具有微环DNA独特载体技术。陈志英教授是微环DNA的主要发现人。微环DNA是一种非病毒载体，将质粒中的原核主干切除，达到了避免基因沉默的效果，在基因疗法中具有独到的意义，有利于目标基因持续有效表达。另一方面，微环DNA不会在体内复制，不整合进入基因组，还具有良好的安全性。当前陈教授研究组正在进行体内表达双抗的免疫疗法临床前实验，是合一康重要的技术积累资产。
此外，安科生物(300009.SZ)投资博生吉临床进度领先；佐力药业(300181.SZ)投资科济生物实体瘤方面进展领先；人福医药(600079.SH)大股东投资西比曼生物科技19.4%股权；香雪制药(300147.SZ)未来具有TCR看点。
【投资摘要】
关键结论与投资建议
第一、癌症过继免疫细胞治疗在海外蔚然成风。癌症免疫疗法是癌症治疗领域突破性进展，其中的过继细胞疗法通过补充外源性免疫细胞在血液瘤中取得了良好的疗效。2014年相关海外标杆企业迅速上市，大型药企或直接参与或与技术初创企业合作纷纷涉足，标的十分丰富。当前主要有诺华、Juno和Kite三家一线标的;Adaptimmune、Intrexon、Bluebird、Cellectis、Nantkwest等数家二线标的;Sorrento、Bellicum、西比曼生物科技等三线标的。
第二、国内免疫细胞治疗紧跟美国处于世界第二梯队。国内非转基因癌症免疫细胞治疗实践早已进入市场并获得医保支付，但是疗效并无大规模可信临床试验证实。当前国内CAR-T临床处于井喷状态，在全球中仅次于美国。转基因过继免疫细胞治疗在上市公司中涉足不多，标的稀缺。安科生物参股博生吉，佐力药业参股科济生物，是主要的CAR-T细胞治疗企业。另外香雪制药、合一康等分别以不同方式涉入该领域。恒瑞医药、人福医药则是大股东合作或投资进入该领域，未来是否装入上市公司尚需观察。
第三、海外对一线标的估值远高于二、三线标的。市场曾经对免疫细胞疗法给予极高估值，并且对标杆企业的估值远超临床进度稍微落后的二线或者三线企业。Juno和Kite曾分别以50亿美元和30亿美元领先竞争对手。二线标的Adaptimmune、Bluebird等估值10亿左右。三线标的如西比曼等往往只有数亿估值。估值较高的企业其机构持股比例也较高。较低的企业机构投资者也较少。
第四、当前对CAR-T细胞治疗的有效性和安全性有争议，相关主题个股下跌明显。美国市场与国内二级市场在近半年来整体跌幅较高，以CAR-T技术为代表的生物科技股下跌情况尤甚。对CAR-T技术产生了各种怀疑，例如：⑴只能在儿童中起效；⑵只能在血液瘤中起效；⑶出现细胞因子疗法风暴和神经毒性等安全性问题；⑷技术治疗费用过高将面对限费压力；⑸异体CAR-T的竞争等有效性、安全性和市场收费情况的忧虑。与之相对，海外一级市场仍然追捧癌症免疫疗法。
第五、海外主题标的技术全面，国内标的看点仍有待丰富。海外标的技术路线丰富，相关技术如载体、转导、基因编辑、异体化、新靶标、TCR-T和NK等不同细胞宿主等种类繁多。国内标的稀缺，主要看点仍停留在靶点和适应症。
第六、基因编辑技术辅助过继免疫细胞治疗，但国内企业需解决专利授权问题。基因组编辑技术最近5年进展迅速，ZFN、TALEN、CRISPR三大技术陆续出现。但是由于技术出现时间短，往往仍然处于专利保护期，虽然在学术应用上无过多限制，但是当进入商品化应用时需要冷静看待专利保护问题。
第七、重点关注安科生物，佐力药业，人福医药，香雪制药，合一康等标的。国内上市公司标的稀缺，具有主题投资机会，主要关注临床领先、综合技术强、具有终端医院资源的企业。
